Mis à jour le 04 juillet 2026 par Ludovic
Le modèle Fama-French est l'un des cadres les plus influents de la finance moderne pour expliquer et prévoir les rendements des actions. Développé par les économistes Eugene Fama (prix Nobel d'économie 2013) et Kenneth French à la Booth School of Business de l'université de Chicago, il prolonge le modèle d'évaluation des actifs financiers (CAPM) en ajoutant plusieurs facteurs de risque au-delà du seul marché.
Sa première version, publiée en 1993, repose sur trois facteurs : le marché, la taille et la valeur. En 2015, Fama et French l'ont étendue à cinq facteurs en y intégrant la rentabilité et l'investissement. Ce guide décrypte chaque facteur, la formule, l'interprétation des résultats et les débats actuels autour de la prime de valeur.
Points clés à retenir
Le modèle Fama-French est un modèle statistique d'évaluation des actifs conçu à l'origine en 1992 par Eugene Fama et Kenneth French, alors collègues à l'université de Chicago. Fama et French ont montré que leurs facteurs capturent une part statistiquement significative de la variation des rendements des actions, dans leur article fondateur « Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds » publié en 1993.
Le point de départ est une limite bien connue du CAPM (Capital Asset Pricing Model) : ce dernier n'utilise qu'un seul facteur, le risque de marché (bêta), et échoue à expliquer de nombreux écarts de rendement entre actions. En ajoutant d'autres sources de risque systématique, Fama et French obtiennent un modèle nettement plus explicatif.
Bon à savoir : Le modèle ne cherche pas à « battre le marché » : il sert avant tout à comprendre d'où viennent les rendements d'un portefeuille et à distinguer ce qui relève de l'exposition à des facteurs de risque connus de ce qui relève d'une réelle valeur ajoutée (l'alpha).
Le modèle à trois facteurs repose sur trois primes de risque distinctes.
Le rendement excédentaire du marché traduit l'idée qu'un investissement dans l'ensemble du marché boursier doit rapporter davantage qu'un placement sans risque, comme une obligation d'État. C'est la prime de risque de marché, déjà présente dans le CAPM.
SMB (Small Minus Big) mesure la tendance des petites capitalisations à surperformer les grandes. Ce facteur reflète le risque supplémentaire lié à l'investissement dans des sociétés plus petites, plus volatiles et dont l'historique financier est souvent moins stable que celui des grandes entreprises établies.
HML (High Minus Low) mesure la surperformance des actions de valeur (ratio valeur comptable/valeur de marché élevé) sur les actions de croissance (ratio faible). Le modèle postule que les entreprises dont ce ratio est élevé tendent à surperformer, même après prise en compte des autres risques.
Attention à une confusion fréquente
Le facteur valeur (HML) ne concerne pas la taille de l'entreprise mais le rapport entre sa valeur comptable et sa valeur de marché. Une action peut être « de valeur » qu'elle soit de petite ou de grande capitalisation.
En 2015, dans « A Five-Factor Asset Pricing Model », Fama et French ont élargi leur modèle en ajoutant deux facteurs supplémentaires : la rentabilité et l'investissement.
RMW (Robust Minus Weak) mesure la différence de rendement entre les entreprises à forte rentabilité d'exploitation et celles à faible rentabilité. Fama et French définissent la rentabilité d'exploitation comme le chiffre d'affaires diminué du coût des biens vendus, des frais généraux et des charges d'intérêts, le tout rapporté aux capitaux propres comptables. Les sociétés très rentables tendent à offrir de meilleurs rendements boursiers.
CMA (Conservative Minus Aggressive) compare les rendements des entreprises qui investissent prudemment (croissance modérée de l'actif) à ceux des entreprises qui investissent agressivement. Les premières ont historiquement tendance à surperformer.
Un facteur devenu redondant ?
Aux États-Unis sur la période 1963-2013, Fama et French ont observé que l'ajout de la rentabilité et de l'investissement rendait le facteur valeur (HML) largement redondant : les rendements HML étaient presque entièrement expliqués par les autres facteurs, en particulier le CMA (fortement corrélé à HML).
Le modèle s'estime par une régression linéaire du rendement excédentaire d'un portefeuille sur les facteurs. La version à cinq facteurs s'écrit :
Ri − Rf = α + β1(Rm − Rf) + β2·SMB + β3·HML + β4·RMW + β5·CMA + ε
où :
Pour la version à trois facteurs, il suffit de retirer les termes RMW et CMA. Chaque bêta indique dans quelle mesure le portefeuille est exposé au facteur correspondant ; l'alpha, lui, révèle la part de performance qui ne s'explique par aucun de ces risques.
| Caractéristique | Modèle à 3 facteurs | Modèle à 5 facteurs |
|---|---|---|
| Année de publication | 1993 | 2015 |
| Facteurs | Marché, SMB, HML | Marché, SMB, HML, RMW, CMA |
| Prime de taille (SMB) | Oui | Oui |
| Prime de valeur (HML) | Oui | Oui (parfois redondante) |
| Rentabilité (RMW) | Non | Oui |
| Investissement (CMA) | Non | Oui |
| Pouvoir explicatif | Élevé | Supérieur (aux États-Unis) |
| Momentum inclus | Non | Non |
Le modèle à cinq facteurs améliore globalement le pouvoir explicatif des rendements par rapport à la version à trois facteurs, en particulier sur le marché américain. Sa principale faiblesse reconnue par ses auteurs est son incapacité à capturer les faibles rendements moyens des petites entreprises dont les titres se comportent comme ceux de sociétés qui investissent beaucoup malgré une faible rentabilité.
La performance des facteurs n'est pas constante dans le temps, ce qui alimente un débat de fond. La prime de valeur (HML) aux États-Unis a historiquement avoisiné 3 à 5 % par an, avant de connaître une période de sous-performance bien documentée de 2017 à 2020, puis un redressement.
La décennie 2010-2019 a été particulièrement décevante : selon les analyses de Robeco fondées sur la Kenneth French Data Library, les facteurs actions du modèle à cinq facteurs, valeur, taille, investissement, ont en moyenne délivré un rendement négatif sur cette période, seul le facteur de rentabilité restant positif, mais à un niveau environ deux fois plus faible qu'avant 2010. Fait notable : cette faiblesse concerne aussi les deux facteurs ajoutés en 2015, dont une partie de la période décevante était déjà couverte par l'étude fondatrice.
Faut-il en conclure que la prime de valeur a disparu ? Kenneth French lui-même reste prudent : interrogé sur le sujet, il a expliqué que la volatilité des rendements mensuels est trop élevée pour trancher statistiquement, même sur près de trois décennies de données. Autrement dit, une longue période de mauvais résultats peut relever d'un simple aléa plutôt que d'un changement structurel.
À retenir : Les primes factorielles sont des phénomènes de long terme, sujets à de longues phases de sous-performance. Robeco souligne que la mauvaise décennie 2010-2019 ressemblait fortement à celle des années 1990, qui avait pourtant été suivie d'un net rebond.
Le momentum ( la tendance des actions ayant récemment surperformé à continuer sur leur lancée) n'a pas été retenu par Fama et French. Cliff Asness, ancien doctorant d'Eugene Fama et cofondateur d'AQR Capital, a plaidé pour son inclusion. En l'ajoutant, on obtient un modèle à six facteurs, très étudié dans la recherche récente.
La façon dont Fama et French mesurent la rentabilité a également été discutée. Foye (2018) a testé le modèle à cinq facteurs au Royaume-Uni et exprimé de sérieuses réserves, questionnant la mesure de la rentabilité et montrant que le modèle n'offre pas un cadre d'évaluation convaincant pour ce marché.
Plusieurs études internationales confirment ces limites. Sur le marché allemand, par exemple, l'ajout des facteurs de rentabilité et d'investissement n'apporte pas de pouvoir explicatif significatif par rapport au modèle à trois facteurs. Le modèle à cinq facteurs peine par ailleurs à expliquer certaines anomalies comme les accruals ou, précisément, le momentum.
Malgré ces débats, les modèles Fama-French demeurent largement utilisés dans l'industrie financière. Ils ont notamment redéfini la notion d'alpha : un fonds ne peut plus prétendre à une réelle surperformance simplement parce qu'il bat un indice ; encore faut-il que cette surperformance résiste à une régression sur les facteurs pertinents.
Eugene Fama : pourquoi les petites capitalisations et les actions de valeur surperforment
Voici la démarche pour estimer les expositions factorielles et l'alpha d'un portefeuille.
| # | Courtier | Note | Supports | Frais Euronext | En bref | Actions |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 |  | ★★★★★ 4.6/5 | CTO, PEA, compte sur marge | Gratuit jusqu'à 100 000 €/mois puis 0,20 % | 7 201 actions & 1 959 ETF. Démo gratuit. | |
| 2 |  | ★★★★ 4.5/5 | CTO, compte sur marge | Pas de commission, uniquement spread du marché | +6 000 actions, 2 000 ETF. Démo gratuit. | |
| 3 |  | ★★★★ 4.3/5 | Actions réelles, compte sur marge | 1-2 $ par position, gratuit sur ETF | +6 200 actions, 730 ETF. Copy trading. | |
| 4 |  | ★★★★ 4.2/5 | CTO, PEA, PEA-PME, banque | 0,10 % à 0,20 % selon profil | Service bancaire complet. |
⚠️ Investir comporte des risques de perte en capital.
