#1 31-10-2022 15:21:03

Climax

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Les multiples d'évaluation de la valeur d'une entreprise

Ils reposent sur l'idée que des actifs similaires auront tendance à se vendre à des prix similaires, ce qui équivaut au concept selon lequel les maisons à trois chambres et deux salles de bain se vendent à peu près au même prix que les autres dans une zone géographique particulière et dans un environnement économique particulier.

Elle suppose que des entreprises comparables - c'est-à-dire de même taille, de même secteur, de même économie/emplacement - peuvent être évaluées à l'aide de ratios financiers par rapport à une valeur propre à l'entreprise.

Par exemple, si nous utilisons le ratio VE/ventes et que nous déterminons que ce multiple est en moyenne de 6,2x pour notre groupe de référence particulier, alors la multiplication de la valeur des ventes de l'entreprise que nous cherchons à évaluer par 6,2 devrait nous donner une approximation raisonnable de la valeur d'entreprise (VE) de notre société.

Si notre chiffre d'affaires total était de 200 millions de dollars, la valeur d'entreprise de cette société serait estimée à 200 millions de dollars * 6,2 = 1,24 milliard de dollars.

Le ratio VE/Ventes est l'un de ces ratios financiers.

Mais il en existe de nombreux autres qu'il convient d'utiliser afin d'obtenir un regard comparatif croisé sur les valeurs d'entreprise que ces multiples fournissent.

Nous allons passer en revue les plus populaires d'entre eux et expliquer le but de leur utilisation.

Métriques basées sur la valeur d'entreprise

• EV/EBIT

• VE/EBITDA

• VE/EBITDAR

• VE/EBITDAX

• VE/ventes

• VE/opFCF

• VE/FCF

• VE/DACF

• VE/NOPLAT

• VE/Capital investi

• VE/mesure de capacité

VE/EBIT

VE/EBIT compare la valeur de l'entreprise par rapport aux bénéfices avant intérêts et impôts.

En retirant les intérêts, la métrique contrôle les formes de financement (paiements d'intérêts) et l'influence basée sur la juridiction (impôts).

L'EBIT est parfois préféré à l'EBITDA en tant que dénominateur, car il tient compte de l'intensité des dépenses en capital d'une entreprise pour l'accumulation d'actifs.

L'EBITA est également utilisé de temps en temps (bénéfice avant intérêts, impôts et amortissement), pour contrôler l'historique des prises de contrôle en retirant l'amortissement des actifs incorporels, tels que la marque ou les brevets détenus par une entreprise.

VE/EBITDA

VE/EBITDA compare la valeur de l'entreprise par rapport aux bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement.

Contrairement à l'EBIT, l'EBITDA tient également compte de la dépréciation par les dépenses d'investissement et de l'amortissement par les actifs incorporels.

L'EBITDA sert essentiellement d'indicateur des flux de trésorerie disponibles et est le plus populaire des paramètres basés sur la VE.

L'EBITDA a gagné en popularité dans les années 1980.

Pour les analystes, étant donné que le nombre de sociétés ayant un EBITDA positif est plus élevé que le nombre de sociétés ayant des bénéfices positifs, il facilite également l'évaluation par les multiples.

Une société dont les bénéfices sont négatifs ne peut pas voir ses bénéfices utilisés pour exprimer un ratio - les ratios P/E négatifs n'ont aucun sens.

Mais de nombreuses entreprises ont un EBITDA positif parce que les intérêts, les impôts, la dépréciation et l'amortissement n'ont pas été soustraits.

En finance, le terme "multiple d'EBITDA" est largement utilisé pour désigner l'évaluation relative d'une entreprise.

Parmi les entreprises matures, un multiple d'EBITDA de 8x à 12x est courant.

EV/EBITDAR

VE/EBITDAR met en relation la valeur de l'entreprise et les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation, amortissement et coûts de location.

Cette mesure tente de contrôler les mêmes caractéristiques que la VE/EBITDA, mais en incluant également les coûts de location pour tenir compte des entreprises qui choisissent de louer plutôt que de posséder un grand nombre de leurs actifs d'exploitation courants.

VE/EBITDAR est principalement pertinent dans les secteurs du commerce de détail, de l'hôtellerie et du transport, mais rarement applicable en dehors de ces secteurs.

Même si une entreprise loue un grand nombre de ses actifs d'exploitation actuels pour augmenter son bénéfice/revenu/résultat net, il ne s'agit pas d'un multiple approprié si d'autres entreprises de son groupe de référence comparatif n'utilisent pas la même tactique.

VE/EBITDAX

VE/EBITDAX est applicable dans les industries pétrolières et gazières.

Il compare la valeur de l'entreprise aux bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation, amortissement et coûts d'exploration.

Dans le secteur du pétrole et du gaz, les rachats sont fréquents en raison de la faiblesse des marges inhérente à ce secteur (la concurrence ne fait que les aggraver). Les entreprises dont le ratio VE/EBITDAX est faible sont considérées comme des candidats de choix.

Le ratio VE/EBITDAX est également une mesure solide lorsqu'il s'agit d'évaluer des entreprises au-delà des frontières nationales en contrôlant les effets de la fiscalité.

VE/ventes

VE/ventes peut être une mesure efficace lorsque les bénéfices sont faibles ou négatifs et peut donc disqualifier les mesures liées à l'EBIT.

Les ventes sont considérées comme équivalentes aux "ventes nettes".

C'est une mesure courante pour l'évaluation des start-ups, le capital de croissance et le capital-risque lorsqu'il s'agit de sociétés qui ont des revenus.

VE/opFCF

Le VE/opFCF adopte une approche similaire à celle du VE/EBITDA, mais à travers le prisme du cash-flow libre opérationnel.

La mesure de l'opFCF est essentiellement dictée par la formule suivante :

• opFCF = EBITDA - dépenses d'investissement estimées - variations nettes estimées du fonds de roulement.

Le chiffre des dépenses d'investissement est un montant estimé nécessaire pour que l'entreprise conserve son niveau actuel de rentabilité et sa stature concurrentielle dans son secteur.

De nombreux analystes préfèrent l'opFCF à l'EBITDA car il est basé sur la trésorerie et n'est pas affecté par les procédures comptables.

Cependant, certains préfèrent l'EBITDA en raison des estimations requises pour calculer l'opFCF.

VE/FCF

L'EV/FCF est moins subjectif que le VE/opFCF en raison de l'absence de quantités estimées pour les investissements et les variations nettes du fonds de roulement.

Le FCF d'entreprise est égal à la formule suivante :

• FCF = EBITDA - dépenses d'investissement réelles - variations nettes réelles du fonds de roulement.

Cette mesure peut éliminer l'incertitude liée à l'opFCF.

Mais elle se heurte également au fait que les dépenses en capital sont souvent une forme irrégulière de dépenses et peuvent ne pas représenter des montants moyens réels, le même problème que l'opFCF cherchait à corriger.

VE/DACF

VE/DACF contrôle les entreprises ayant des niveaux élevés de levier (dette).

Les entreprises ayant un niveau d'endettement élevé peuvent s'attendre à avoir une VE/opFCF plus élevée, ce qui ne reflète pas le risque financier plus élevé inhérent à l'entreprise.

VE/DACF prend la valeur de l'entreprise et la divise par le flux de trésorerie provenant des activités d'exploitation en plus de tout impôt sur le revenu, des actions privilégiées ou des frais d'intérêt.

VE/NOPLAT

VE/NOPLAT (enterprise value / net operating profit less adjusted tax) est conçu pour mieux rendre compte de la rentabilité opérationnelle.

Le NOPLAT est essentiellement l'EBIT après ajustements comptables fiscaux. Ou bien il peut simplement s'agir de l'EBI avant que des mesures comptables soient prises pour mieux refléter la rentabilité d'exploitation.

Les ajustements comptables peuvent inclure la réintégration de l'augmentation des créances douteuses, de l'amortissement du goodwill et des charges d'intérêt sur les contrats de location simple.

Une autre façon d'envisager le NOPLAT d'un point de vue mathématique est le rendement du capital investi (ROIC) multiplié par la différence entre le coût moyen pondéré du capital (WACC) de l'entreprise et le taux de croissance à long terme (g).

VE/NOPLAT peut se substituer à EV/EBIT, mais uniquement lorsque NOPLAT est calculé de la même manière pour toutes les entreprises.

VE/capital investi

La VE/capital investi est l'équivalent au niveau de l'entreprise du ratio cours/valeur comptable (P/BV).

Le capital investi tient compte du fonds de roulement net et des actifs corporels et incorporels.

Dans certains secteurs, les actifs sont un facteur clé des bénéfices.

En général, les entreprises ayant un ratio K/L (capital/travail) élevé sont des entreprises pour lesquelles le ratio VE/capital investi serait utile, comme les compagnies aériennes et les constructeurs automobiles.

Mesure VE/Capacité

La mesure VE/Capacité est une métrique généralisée qui prend en compte le rapport entre la valeur de l'entreprise et un actif productif pertinent pour la rentabilité de l'entreprise.

Par exemple, un site Web pourrait être évalué par VE/abonnés ou VE/trafic mensuel, pour autant qu'il soit comparé dans la même niche.

Plus un site Web a d'abonnés, plus il est susceptible de générer de clics, et plus il est susceptible de générer de la publicité et d'autres types de revenus.

On obtiendrait alors une valeur approximative de la contribution de chaque client à la valeur du site.

La mesure VE/clients pourrait être appliquée grossièrement aux commerces de détail. Ou VE/audience pour un théâtre.

Formulations mathématiques des multiples d'évaluation

Mathématiquement, beaucoup de ces valeurs d'entreprise peuvent être mesurées comme suit :

VE/Ventes

= (ROIC - g) / [ROIC * (WACC - g)] * (1 - T) * M

VE/EBITDA

= (ROIC - g) / [ROIC * (WACC - g)] * (1 - T) * (1 - D)

VE/EBIT

= (ROIC - g) / [ROIC * (WACC - g)] * (1 - T)

VE/NOPLAT

= (ROIC - g) / [ROIC * (WACC - g)].

VE/capital investi

= (ROIC - g) / [ROIC * (WACC - g)] * ROIC

ou

= (ROIC - g) / (WACC - g)

Unité VE/Capacité

= (ROIC - g) / [ROIC * (WACC - g)] * NOPLAT / unité

Rapport cours/bénéfice (P/E)

= (ROE - g) / [ROE * (COE - g)].

Rapport cours/valeur comptable (P/B)

= (ROE - g) / [ROE * (COE - g)] * ROE

ou

= (ROE - g) / (COE - g)

PE par rapport à la croissance des bénéfices

= (ROE - g) / [100 * g * ROE * (COE - g)]

Où :

• ROIC = retour sur le capital investi ; indique dans quelle mesure une entreprise convertit le capital en profit.

• ROE = rendement des capitaux propres ; représente la rentabilité d'une entreprise par rapport au montant du capital investi par les actionnaires.

• g = taux de croissance à long terme présumé

• WACC = coût moyen pondéré du capital

• COE = coût des capitaux propres ou rendement requis que les investisseurs attendent

• T = taux d'imposition effectif

• D = dépréciation et amortissement en pourcentage de l'EBITDA

• M = marge d'exploitation, ou revenu restant après la prise en compte des coûts variables (par exemple, salaires, fournitures) ; la marge d'exploitation ne tient pas compte des coûts fixes.

Conclusion

Les multiples d'évaluation sont très utiles lorsqu'on tente d'évaluer la valeur de marché d'une entreprise en utilisant des paramètres comptables ou basés sur les actifs en relation avec la valeur de l'entreprise.

Lors de l'analyse de sociétés comparables, les multiples et le groupe de pairs doivent être choisis de manière appropriée afin d'obtenir une lecture de la juste valeur de l'entreprise.

Si l'on ne parvient pas à identifier les multiples d'évaluation appropriés pour le secteur et si les entreprises comparables ne sont pas choisies avec soin en fonction de leur taille, de leur secteur d'activité et de leur localisation/économie, les résultats de l'exercice d'évaluation seront faussés.

Mais apprendre les différents types de multiples sera utile à toute personne exerçant une profession où l'évaluation est largement utilisée, l'analyse des sociétés comparables ("comps") étant le modèle financier le plus répandu à cet égard.

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