Mis à jour le 31 juillet 2026 par Ludovic
Le last look, littéralement le « dernier regard », est l'un des mécanismes les plus discutés du marché des changes. Il désigne la très courte fenêtre pendant laquelle un fournisseur de liquidité peut vérifier un ordre entrant avant de l'accepter, de le rejeter ou de proposer un nouveau prix. Longtemps réservé au jargon institutionnel, le terme apparaît de plus en plus dans les rapports d'exécution, les comparatifs de courtiers et les discussions sur la qualité de remplissage.
Pris pour un « piège » par certains traders, présenté comme une garantie de mauvaise exécution par d'autres, le last look n'est en réalité ni l'un ni l'autre. C'est un dispositif façonné par la vitesse, le risque et la structure décentralisée du marché. Bien compris, il permet d'évaluer plus justement la qualité d'exécution d'un broker et de fixer des attentes réalistes.
Le last look correspond à un bref intervalle de décision durant lequel un fournisseur de liquidité examine un ordre reçu avant de confirmer son exécution. Une fois l'ordre transmis, il peut accepter le prix coté, rejeter purement et simplement la demande, ou renvoyer un nouveau prix (requote) si le marché a bougé.
Ce processus se déroule en quelques millisecondes et prend tout son sens sur le marché de gré à gré (OTC), où les prix sont diffusés en flux continu plutôt qu'appariés sur une bourse centralisée. La liquidité du forex étant décentralisée, l'exécution dépend étroitement de la manière dont les cotations sont diffusées, consommées et validées en temps réel.
Le principe est lié au modèle de price streaming : les fournisseurs affichent en permanence des prix acheteur et vendeur, mais ces prix ne sont pas des garanties figées. La fenêtre de last look existe précisément pour vérifier que le prix coté est toujours négociable au moment où l'ordre arrive.
Où se situe le last look dans le flux d'exécution ? Le parcours typique d'un ordre suit quatre étapes : (1) le fournisseur diffuse ses prix au marché ; (2) le broker ou le client envoie un ordre au prix coté ; (3) l'ordre entre dans la fenêtre de last look ; (4) le fournisseur accepte ou rejette la transaction. Tout cela est si rapide que, du point de vue du trader, l'exécution paraît instantanée, le last look ne devient visible qu'en analysant finement les taux de rejet.
Lorsqu'un fournisseur de liquidité reçoit un ordre pendant la fenêtre de last look, il évalue si le prix coté reste valide et raisonnable compte tenu des conditions de marché mises à jour. Cette évaluation porte généralement sur les mouvements de prix, les limites de risque et les seuils de latence. Trois issues sont possibles :
Exemple concret. Un trader envoie un ordre d'achat sur l'EUR/USD pendant une publication économique. Le prix diffusé était de 1,0850, mais en quelques millisecondes le marché bondit à 1,0854. Pendant la fenêtre de last look, le fournisseur détecte que la cotation initiale n'est plus exécutable : il rejette l'ordre ou renvoie un requote. Sans ce contrôle, il aurait dû remplir l'ordre à 1,0850 et absorber la perte.
Ces fenêtres de validation sont extrêmement courtes, la plus petite différence de temps peut suffire à modifier l'issue. La logique est simple : une fenêtre courte réduit la probabilité de rejet mais augmente le risque supporté par le fournisseur ; une fenêtre longue accroît le risque de rejet mais protège davantage le fournisseur. Ces seuils ne sont pas universels : chaque acteur applique ses propres durées selon la classe d'actif, la volatilité et son profil de risque.
Le last look n'est pas né pour désavantager les traders. Il est apparu avec l'électronification du marché, à mesure que le traitement des ordres devenait plus rapide, plus numérisé et plus sensible à la latence et à l'asymétrie d'information.
Même un délai infime entre la diffusion d'une cotation et l'arrivée de l'ordre expose le fournisseur à des pertes. En conditions volatiles, les prix peuvent évoluer en une fraction de seconde. Sans une forme de validation, les fournisseurs exécuteraient régulièrement des transactions à des prix qui ne reflètent plus le marché. Le last look agit comme un garde-fou contre les prix périmés (stale pricing), en confirmant que le marché n'a pas bougé de façon significative depuis la dernière publication de prix ou pendant la transmission et le routage.
Le dispositif réduit aussi la rentabilité des stratégies d'arbitrage de latence, où des participants sophistiqués, notamment le trading à haute fréquence, cherchent à négocier contre le fournisseur uniquement lorsque les conditions ont déjà tourné en leur faveur. Historiquement, cette protection a permis à des fournisseurs de liquidité non bancaires d'entrer sur le marché, augmentant la concurrence et, souvent, resserrant les prix.
Certaines conditions amplifient le risque d'exécution : publications économiques, ouvertures de session, rollovers de swap et périodes de faible liquidité. Les prix peuvent alors sauter sans liquidité intermédiaire. Le last look aide à éviter d'exécuter à des prix dépassés : cela se traduit par davantage de rejets pour le trader, mais soutient une tarification plus stable et réaliste en période de stress.
C'est le cœur du débat. Le last look est considéré comme équitable lorsqu'il est purement symétrique : le fournisseur vérifie qu'un prix reste dans sa fourchette de tolérance et rejette la transaction si l'écart est trop grand, quel que soit le sens du mouvement. Il est normal qu'un teneur de marché ne veuille pas perdre d'argent sur des prix périmés ou des problèmes de latence.
Le problème apparaît quand le last look devient asymétrique : si seuls les ordres devenus défavorables au fournisseur sont rejetés, tandis que les ordres favorables sont systématiquement remplis, la qualité d'exécution se dégrade et la pratique s'apparente à un moteur de profit plutôt qu'à un outil de gestion des risques. C'est ce type d'usage combiné à un manque de transparence qui a alimenté les critiques et, par le passé, des sanctions réglementaires contre certaines banques.
À surveiller. Le last look ne devient réellement problématique que lorsqu'il est mal divulgué ou appliqué de façon asymétrique. Un signe d'alerte : des rejets fréquents concentrés sur les moments où le prix vient de bouger contre le fournisseur, sans slippage favorable équivalent en votre faveur.
Face au last look, un second modèle coexiste : le no last look (exécution sans dernier regard), où l'ordre est rempli ou rejeté immédiatement, sans fenêtre de validation discrétionnaire. La différence tient à la priorité du fournisseur : privilégier la précision du prix ou la certitude d'exécution.
| Critère | Last look | No last look (sans last look) |
|---|---|---|
| Fenêtre de contrôle | Oui, quelques millisecondes | Non, exécution immédiate |
| Rejet possible | Oui, discrétionnaire (prix, risque, volatilité) | Uniquement si le prix n'est plus disponible |
| Prédictibilité | Plus faible | Plus élevée (déterministe) |
| Spreads affichés | Généralement plus serrés | Généralement plus larges (prime de risque) |
| Risque d'exécution | Partagé, en partie porté par le client | Porté par le fournisseur de liquidité |
| Transparence | Dépend de la divulgation (fenêtre, taux de rejet) | Règles déterministes, plus faciles à auditer |
| Profil adapté | Traders discrétionnaires, ordres importants recherchant un spread serré | HFT et market makers recherchant la certitude de remplissage |
Aucun des deux modèles n'est intrinsèquement « meilleur » : ce sont des arbitrages structurels. Éliminer le last look ne garantit pas de meilleurs résultats, car la liquidité sans last look s'accompagne souvent de spreads plus larges, de tailles d'ordre plus faibles et de règles d'exécution plus strictes. Un ordre peut ne pas être rejeté, mais être rempli à un prix moins favorable ou subir du slippage.
« Le last look nuit toujours au trader. » Faux. Dans certains cas, il évite d'exécuter à un prix qui s'inverserait aussitôt ou qui obligerait à une couverture agressive. Rejeter une cotation périmée protège aussi contre des risques en aval.
« Sans last look, l'exécution est forcément meilleure. » Pas nécessairement. Le no last look apporte la certitude d'exécution, pas forcément un meilleur prix. La qualité d'exécution reste un compromis permanent entre précision du prix et certitude de remplissage.
« Le last look ne sert qu'à générer du profit. » C'est le cas s'il est asymétrique et opaque. Mais la plupart des teneurs de marché réputés l'emploient comme mécanisme défensif contre les flux « toxiques » et l'arbitrage de latence. Un taux de rejet nul ou proche de zéro pour un flux « propre » est d'ailleurs l'attente de nombreux acteurs institutionnels.
Le débat sur le last look s'inscrit dans une discussion plus large sur l'équité des marchés de gros et la pression pour davantage de transparence, apparue après les scandales de manipulation (Libor, benchmarks FX). C'est dans ce contexte qu'a été élaboré le FX Global Code, un code de bonne conduite mondial pour le marché des changes.
Le last look y est traité par le Principe 17. Sa règle de fond, réaffirmée par le document d'orientation dédié publié en 2021, tient en quelques mots : le last look doit être appliqué de façon équitable et prévisible et servir uniquement aux contrôles de prix et de validité, « et à aucune autre fin ». Le Principe 17 précise également que les participants ne doivent pas exploiter les informations de la demande de trade du client pendant la fenêtre de last look.
Le Code est révisé tous les trois ans par le Global Foreign Exchange Committee (GFXC). La dernière révision, finalisée en décembre 2024 et publiée le 24 janvier 2025, a remplacé la version de juillet 2021. Il s'agissait d'un examen ciblé : le Code étant jugé globalement adapté, les travaux ont porté sur le risque de règlement (settlement risk) et sur la transparence de certaines transactions et de l'usage des données client et non sur une refonte du Principe 17, qui reste la référence en matière de last look. Fin 2024, plus de 1 300 déclarations d'engagement au Code avaient été publiées.
Transparence et bonne exécution. Les régulateurs et les organes de place ne cherchent pas à interdire le last look, mais à imposer sa transparence. Les fournisseurs sont fortement encouragés à publier des Disclosure Cover Sheets décrivant la durée de leur fenêtre, leurs taux de rejet et leurs critères d'acceptation. Le côté « acheteur » (buy-side) peut alors évaluer son exécution et poser des questions précises à ses fournisseurs.
Le last look reste un sujet clivant, en particulier parmi les fournisseurs de liquidité non bancaires. Certaines plateformes multi-courtiers publiques militent pour son abandon, estimant qu'il n'a pas sa place lorsqu'un prix unique, à inventaire limité, est présenté à de nombreux clients. À l'inverse, plusieurs acteurs défendent une position nuancée : tant qu'il y a transparence, divulgations précises et application équitable conforme au Principe 17, l'exécution avec last look garde sa place.
Un argument revient souvent du côté des teneurs de marché : la suppression totale du last look forcerait à élargir les spreads. Le processus de découverte et de distribution des prix est coûteux, et le risque de perte sur des gros montants mal évalués est réel. Retirer ce filtre reviendrait aussi à ôter l'un des principaux outils de gestion des flux « prédateurs », au détriment des clients au flux « propre » qui subissent rarement des rejets.
Un contre-argument existe : des lieux d'exécution sans last look affirment que leurs clients obtiennent en moyenne de meilleurs résultats, notamment sur les grands ordres à fort risque de signalisation. La vérité dépend surtout du profil du trader : il n'existe pas de solution unique valable pour tous.
Sur un point, l'ensemble du marché converge : les temps d'attente se sont fortement comprimés. De quelques dizaines de millisecondes il y a une décennie, ils sont tombés à quelques millisecondes, voire moins, et tendent vers zéro grâce aux investissements dans la vérification de crédit et de prix. Cette évolution réduit d'autant la fenêtre pendant laquelle un abus serait possible.
Le last look est difficile à observer directement, mais ses effets se lisent dans les statistiques d'exécution. Voici une démarche en cinq étapes, valable des institutionnels aux particuliers.
Pour aller plus loin sur la façon dont les ordres sont routés et exécutés, consultez nos pages sur les brokers ECN, les teneurs de marché (market makers), les brokers STP et les plateformes de trading.
Il faut être clair : le last look est avant tout un concept institutionnel et OTC, appliqué au niveau des fournisseurs de liquidité. Le trader particulier n'y est pas exposé directement. En Europe, beaucoup de brokers CFD/forex sont eux-mêmes contreparties (market makers) ou routent les ordres vers un ou plusieurs fournisseurs. Ce que le particulier constate à son niveau, ce sont des requotes, des rejets d'ordre au marché et du slippage, les manifestations concrètes des mêmes mécanismes.
La qualité d'exécution d'un broker retail dépend donc, en amont, des pratiques de last look de ses fournisseurs. D'où l'intérêt de comparer les courtiers sur leurs statistiques d'exécution, et pas uniquement sur le spread affiché, souvent mis en avant précisément parce qu'un modèle avec last look permet de le resserrer.
Le last look n'est ni un tour de passe-passe ni une garantie de mauvaise exécution : c'est un mécanisme de gestion du risque né de la vitesse et de la fragmentation du marché des changes. Bien conçu - symétrique, transparent, à fenêtre courte - il permet des spreads compétitifs sans léser le client. Mal encadré - asymétrique et opaque - il devient un moteur de profit contestable.
Plutôt que de le juger « bon » ou « mauvais » dans l'absolu, mieux vaut l'évaluer comme une variable parmi d'autres de la qualité d'exécution : taux de rejet, slippage, latence, cohérence et surtout transparence. C'est cette grille de lecture, appliquée à plusieurs brokers, qui permet de choisir un courtier aligné sur votre profil et votre stratégie.
| # | Broker | Note | Réglementation | Plateformes | Actions |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 |  | ★★★★★ 4.6/5 | ASICCBFSAIFRSABVIFSCFSCAJFSAOCRISFCCMA | MetaTrader 4 & 5, AvaOptions | |
| 2 |  | ★★★★★ 4.6/5 | CySECKNFFCAFSCDFSA | xStation | |
| 3 |  | ★★★★ 4.5/5 | FCABaFinASICFINMAMASCFTC | IG, ProRealTime, MT4, TradingView | |
| 4 |  | ★★★★ 4.3/5 | CySECFCAASICFSASADGM | eToro | |
| 5 |  | ★★★★ 4.3/5 | CMVMFCASCBBACENFSCM | MT4 & 5, ActivTrader, TradingView |
ADGM : Abu Dhabi • ASIC : Australie • BaFin : Allemagne • BVIFSC : Îles Vierges britanniques • BACEN : Brésil • CMA : Kenya • CySEC : Chypre • CMVM : Portugal • CFTC : USA • CBFSAI : Irlande • DFSA : Dubaï • FSCM : Île Maurice • FCA : Royaume-Uni • FINMA : Suisse • FRSA : Abu Dhabi • FSAS : Seychelles • FSCA : Afrique du Sud • JFSA : Japon • KNF : Pologne • MAS : Singapour • OCRI : Canada • SCB : Bahamas • SFC : Colombie
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